Это продолжение статьи Нуриэль Рубини: Зелёные побеги или жёлтые сорняки?
В США потребление в среднем составляет 65% ВВП (и сбережения домашних хозяйств в среднем составляют 11% располагаемого дохода) в течение длительного времени до последнего десятилетия жилищного пузыря и потребительского бума. На пике пузыря потребление увеличилось с 65% до 72% ВВП, сбережения упали до нулевого и даже отрицательного уровня в течение нескольких кварталов. В настоящее время потребление снизилось с 72% до 70% ВВП, и экономия возросла с почти нулевого уровня до примерно 5% от располагаемого дохода. Даже если — героически — предположить, что потребление вернется к долгосрочному среднему, т.е. снизится с 70% до 67%, то скорее всего, для этого необходимо, чтоб сбережения достигли двузначных цифр. Еще большее сокращение потребления и увеличение нормы сбережений необходимо, чтоб восстановить истощение чистой стоимости в секторе домашних хозяйств, которые пострадали от крупнейшего сжатия богатства за 60 лет.
Но как можно уменьшить задолженность домохозяйств, которые возросли с 65% располагаемого дохода в начале 1990-х годов до 100% в 2000 году и до 135% на сегодняшний день? И это отношение растет по мере того, как дефляция цен приводит к долговой дефляции, то есть к рост в реальном выражении номинальных долгов. Одним из решений является рост доходов, что позволит повысить знаменатель задолженности к доходу, и тем самым сократить общее соотношение долга. Но с учетом потенциального роста реальных доходов домохозяйств США такое решение не является целесообразным. Второе решение заключается в том, чтобы сэкономить на сокращении долга и восстановить чистую сумму: после всех изменений в благосостоянии это определение фактически совпадает с — правильно измеренными — сбережениями. Но «парадокс бережливости» препятствует решению проблемы долговой дефляции. Если домохозяйства резко и быстро сократят расходы и станут сэкономить больше, то спад превратится в депрессию, что приведет к падению доходов и дальнейшему увеличению долга к доходам. Единственный оставшийся выход для решения проблемы — это дефолт по задолженности: когда у фирмы слишком много долгов они обращаются в главе 11 (это норма американского законодательства, которая защищает банкрота от кредиторов), и ее номинальный долг уничтожается, тогда она в состоянии начать производство, прокат и инвестировать вновь; когда страны имеют слишком много долгов (например, Аргентина, Россия, Эквадора в новейшей истории), они путем объявления дефолта снижают стоимость своих долгов, и позволяют расходам вновь начать расти. То же самое в домашних хозяйствах: навес чрезмерной задолженности может быть бременем в течение длительного времени. Таким образом, домашние хозяйства могли бы похоронить под гору ипотечного долга, задолженность по кредитным картам, авто-кредитам и студенческим займам для сокращение долга — не просто растяжением погашения задолженности или бремени обслуживания долга — это необходимо для ликвидации задолженности и восстановления надежных темпов потребления и/или инвестирования в физический капитал (покупок новых домов).
Третье, финансовая система — несмотря на политику массированной поддержки — серьезно повреждена, и кредитный кризис не разрешится быстро. В частности, традиционные коммерческие банки, серьезно пострадавшие от бремени плохих кредитов и токсичных активов — это триллионы долларов пиковых ожидаемых потерь, — которые до сих пор в основном на их балансах, еще недостаточно капитализированы. Еще более важно, большая часть теневой банковской системы испытывает серьезные трудности, по ним кризис больно ударил так как это учреждения с высоким уровнем кредитного плеча: триста небанковских ипотечных ссудных агенств лопнули, вся система кондуитов и SIVs потерпела крах, два крупнейших брокерских дилера исчезли, а последние два были преобразованы в банковские холдинги; фонды денежного рынка не могут покрыть свои расходы, так как процентные ставки равны нулю, и в настоящее время находятся под эгидой государственных гарантий; половина из хедж-фондов может закрыться в течение ближайших нескольких лет, и даже частный капитал будет испытывать серьезный кризис рефинансирования после пакта Lite clauses and PIK, страховые компании также находятся в беде и нуждаются в государственной поддержке и рекапитализации. Теперешняя секьюритизация является тенью той, которую мы видели совсем недавно, и попытки оживить ее — посредством TALF — чреваты последствиями.
Большая часть американских финансовых посредников действует вне банковской системы на рынках капитала, но в настоящее время большинство учреждений этой теневой банковской системы исчезли или серьезно повреждены. Конечно, по сравнению с острой фазой финансового кризиса, который последовал за распадом Лемана, условия на финансовых рынках и рынках капитала улучшились. Но ущерб от перекредитования, токсичных активов, еще более токсичной секьюритизации будет сказываться в этом секторе в течение нескольких лет. Многие финансовые учреждения все еще недостаточно капитализированы, несмотря на стресс-тесты, которые не были достаточно стрессовыми, и обременены плохими кредитами и плохими активами, в режиме сокращения риска, что приводит к стойкому кредитному сжатию. Ссудные потери распространяются от subprime, к почти-премьер и премьер-ипотеке, кредиты на коммерческую недвижимость, кредитные карты, студенческие кредиты, авто-кредиты, промышленные и коммерческие кредиты, корпоративные облигации, муниципальные облигации и суверенные облигации формирующихся рынков; убиты целые классы активов — CDOs, CMOS, CLOS и весь алфавит кредитных производных и структурных финансовых продуктов, — это основополагающие секьюритизированные кредиты.
После вливания $ 12 триллионов долларов ликвидности в качестве поддержки, гарантий, страхования и рекапитализации большая часть американской финансовой системы — и большая часть Великобритании тоже — находится под эффективным контролем правительства. И нежелание политиков конвертировать необеспеченные требования кредиторовв активы в качестве одного из путей для рекапитализации банков предполагает частичную ползучую национализацию значительной части финансовой системы. И хотя финансовая система была рекапитализирована путем государственных гарантий и других обязательств, задача избавления финансовых институтов от плохих активов едва началась. Финансовые институты страдают от низкого уровня капитала, по-прежнему высок уровень кредитного рычага, бремя плохих активов не способствует предоставлению большого количества новых кредитов для частного сектора — домашних хозяйств и фирм, — которые сами обременены чрезмерной задолженностью.
В финансовом секторе потери понесли не только США: большинство крупных банков Великобритании — за исключением HSBC и Barclays — находятся под эффективным контролем правительства. В МВФ оценивают потери по ссудам и ценным бумагам европейских банков, учитывая их воздействие как на внутренних заемщиков так и на Emerging Europe, — регион находится на пороге более широкого финансового кризиса. По данным МВФ, даже японские и другие азиатские банки не застрахованы от значительных потерь по кредитам и ценным бумагам.
Со временем финансовые институты в США и во всем мире очистят свои балансы, но системные банковские кризисы не могут быть урегулированы в течение нескольких месяцев, они, как правило, решаются в течение нескольких лет и связаны с сохраняющимся риском кредитного кризиса. Учитывая, что большая часть экономической активности — покупки товаров длительного пользования, покупки домов, капитальные вложения в корпоративный сектор — финансируется за счет кредита, то более ограниченный доступ к кредитам, секьюритизации и финансовому посредничеству нанесет ущерб в среднесрочной перспективе способности частного сектора — домашним хозяйствам и компаниям — заимствовать, тратить и инвестировать.
Четвертое, значительная часть корпоративного сектора также испытывает серьезный финансовый стресс в то время, как общая готовность и способность корпоративного сектора к росту производства, занятости и капитальных затрат будет ограничено слабой рентабельностью, что обусловлено медленным ростом доходов, дефляционным давлением и рост уровня корпоративных дефолтов. Заметим, что большинство корпораций США оказались в меньшим уровнем закредитованности, чем это было в 2000-2001 годах, однако есть большой «толстый хвост» — по аналогии с «толстым хвостом» в секторе домашних хозяйств — это серьезный долг: выпуск облигаций с сомнительной надежностью на сотни миллиардов долларов в течение последних нескольких лет, в то время как один триллион доллар или более заключено в LBOs, и здесь исторические показатели намного выше среднего. Высокая доходность раздвинула спреды с 250bps (в 2006 году до начала кризиса) до нынешних уровней 1500bps (по сравнению с недавним пиком 2200bps), кризис больно ударил по этим компаниям с высокой долей кредитного плеча. Фирмы, которые в прошлом были бы в состоянии пролонгировать кредиты, выпустить новые серии облигаций и роллировать долги, в настоящее время сталкиваются с кризисом ликвидности, который может привести их в дорогостоящей реструктуризации долга (в суде, путем обращения к главе 11, или вне суда под угрозой банкротства), и некоторые фирмы, которые прибегли к главе 11 о реструктуризации долга, будут в конечном итоге подвергнуты социально дорогостоящей ликвидации (в соответствии с Главой 7) из-за отсутствия возможности финансирования. Хотя уровень дефолтов по высокодоходным облигациям достигал пика в 13% от всего объема этого класса активов на этот раз оценки рейтинговых агентств уровня дефолтов достигают 20%, а если включить сюда судебные прецеденты обмена активами, то число компаний, находящихся под угрозой банкротства, приближается к 24%. В то же время уровень возврата, как и в предыдущие рецессии, от 30 до 40 центов на доллар может оказаться от 20 до 30 в ходе этой рецессии. Этот процесс корпоративной реструктуризации долга или прямой ликвидации может занять годы. И государственное вмешательства в подобного рода реструктуризацию — на примере Chrysler и Дженерал Моторс — привело к тому, что права кредиторов (например, держателей облигаций), подрываются за счет льготных кредиторов (держателей пенсионных обязательств, причитающихся работникам).
Но главное препятствие к восстановлению капитальных затрат, производства и занятости в корпоративном секторе является низкая корпоративной прибыльность. Если мировая экономика будет расти слабее номинальной ставки в 2010-2011 годах, то корпоративные доходы будут расти медленно; если дефляционное давление будет по-прежнему свирепствовать во всем мире, учитывая избыток предложения по сравнению с совокупным спросом, то возможности предприятий по ценообразованию будут ограничены, и прибыль будет низкой, а контролирование расходов и доходов, окажет воздействие на занятость, что в конечном счете окажет негативное воздействие на макроэкононмику: меньше будет рабочих мест, меньший доход будут получать работающие, меньше будут корпоративные доходы и меньше прибыли. И период времени, когда прибыль и рост доходов останутся под давлением из-за низкого роста доходов, давления на маржу и бремени корпоративного долга будет негативно влиять на возобновление капитальных затрат в корпоративном секторе, который уже столкнулся с проблемой избытка производственных мощностей — в частности из-за массивного переинвестирования в Китае, Азии и других новых рыночных экономиках, — а также с низким уровенем использования производственных мощностей. Слабость восстановления прибыль не будет способствовать росту стоимости активов корпораций, тем самым увеличивая затраты на финансирование капитальных расходов.
Пятое, как говорилось выше, социализация частных потерь и долгов предполагает резкое увеличение бремени государственного долга. В США оценка отношения государственного долга к ВВП увеличилась с 40% до 80%, или до 9 трлн долл. США. Если долгосрочные ставки возрастут до 5% в результате увеличения процентной ставки только на этом государство потеряет около $ 450 млрд, или 3% ВВП. То есть финансовый первичный профицит должен постоянно увеличиваться на 3% от ВВП (через увеличение налогов и сокращение государственных расходов) в целях предотвращения нарастания пирамиды государственного долга. Бремя триллионов долларов дополнительного государственного долга в США и других стран с развитой экономикой будет в среднесрочной перспективе тормозить рост. Высокий уровень задолженности может финансироваться только возможностью последующего дефолта (этот вариантни одна развитая экономика не испытывала в течение последних десятилетий), а также налогом на капитал и на богатство, использование инфляции в качестве налога, который сотрет реальную стоимость государственного долга, или болезненное увеличение налогов и сокращение государственных расходов. Все эти варианты являются дорогостоящими, поскольку они подразумевают чудовищные деформации на рынке рабочей силы и/или искажение доходности на сбережения и инвестирование.
И с течением времени рост задолженности правительства приведет к повышению реальных процентных ставок, которые могут вытеснить частные расходы и даже привести к суверенному дефолту. Действительно, суверенный риск, который до недавнего времени имелся ввиду только у стран с формирующейся рыночной экономикой, в настоящее время вполне реален в странах с развитой экономикой, особенно в Еврозоне: повышение суверенных спредов относительно безопасных гособлигаций Германии или казначейства США, с понижение рейтингов агентствами, неудачные аукционы правительства, риск кризиса рефинансирования, снижение способности/готовности к монетизации бюджетного дефицита (в частности, в Еврозоне, где ЕЦБ зорко следит за инфляцией), все это становятся широко распространенным во многих развитых странах, и в конце концов, даже США, возможно, нужно будет понизить рейтинг AAA . Суверенный риск является особенно серьезным и растет на периферии Еврозоны, где есть страны с большим дефицитом бюджета, большим государственным долгом относительно ВВП и банковскими системами, которые являются слишком большими для банкротства и слишком большими для спасения — т.е. финансовые системы, чьи обязательства слишком велики по сравнению с ресурсами, которыми обладает суверенное правительство, оно не может дать залог для такой финансовой системы, если не имеет возможности для трансграничного распределения бремени (например, если немецкий и французский налогоплательщик даст поручительство за Грецию, Ирландию и, возможно, других слабых членов еврозоны).
Если кто-то из них объявит дефолт и инфляция станет расплатой за расточительную жизнь этих стран , то и в странах с развитой экономикой наступит серьезный и болезненный процесс увеличения налогов и сокращения государственных расходов, что может привести к снижению темпов экономического роста в среднесрочной перспективе (2010 год и последующий период); такие налоговые корректировки могут быть необходимы для обеспечения среднесрочного долга, но их немедленное вступление в силу приведет к сокращению частного и государственного совокупного спроса. Таким образом, это затормозит экономический рост в среднесрочной перспективе.
Шестое, быстрая и массовая монетизация бюджетного дефицита, — что получилось в результате проводимой центральными банками политики в этом году — пока не грозит инфляцией в краткосрочной перспективе, так как существуют мощные дефляционные силы в мире, учитывая слабость на товарных рынках и рынках труда, а также резкое падение скорости обращения денег, которое означает избыток ликвидности у банков в виде избыточных резервов. Но если бы центральные банки не смогли найти четкую стратегию денежно-кредитной политики, — что привело к удвоению или утроению денежной базы в США, — в конечном итоге ни инфляции цен на товары и/или другого рода опасных активов ни образование новых кредитных пузырей не будет, пока мировая экономика не выйдет из нынешнего серьезного спада. Но недавний рост цен на акции, на сырьевые товары и другие рискованные активы ясно дает понять, что его причина — ликвидность, а не улучшение экономического фундамента.
Инфляция может действительно стать наименьшим злом для директивных органов, поскольку тогда легче запустить печатный станок и не объявлять о повышении налогов, что чревато политическими последствиями в Конгрессе или других законодательных органов. Но инфляция не дешевое решение государственных долгов и долговой дефляции в частном секторе. Если центральные банки впустят джина инфляции из бутылки, то ожидаемые темпы инфляции и фактическая инфляция быстро поднимутся с низких однозначных цифр, и в какой-то момент мы вспомним времена Волкера и его методы дезинфляционной политики (например, в 1980 — 82), чтоб вернуть джинна ожидания инфляции обратно в бутылку. Таким образом, центральные банки, уничтожив четверть века ценовой стабильности и низких темпов инфляции, рискуют доверием к государственным и частным долгам — это будет дорогостоящее решение проблем задолженности. Высокие темпы инфляции, например, двузначные цифры, приведут к гораздо более высоким реальным процентным ставкам по государственным облигациям, ипотечным кредитам и другим долгосрочным фиксированным процентным ставкам в государственном и частном секторах, когда инвесторы должны быть вознаграждены высокими премиями за риск высокой и нестабильной инфляции. Таким образом, результатом стали бы еще более мрачные низкие темпы роста, как в десятилетие 1970-х годов, когда наблюдались высокие темпы инфляции и высокие и нестабильные реальные процентные ставки.
Седьмое, занятость все еще резко падает в США и других странах, по данным ОЭСР, в странах с развитой экономикой уровень безработицы будет близок к 10% в 2010 году. И слабый рост в среднесрочной перспективе приведет лишь медленному падению безработицы после того, как рецессия закончится. Годы высокой и растущей безработицы имеют коррозионное воздействие на экономический рост. Длительное время безработный человек теряет навыки, человеческий капитал становится менее трудоспособным. Высокий уровень безработицы связан с более низкими доходами, снижением потребительских расходов и, таким образом, снижение темпов роста. Способность домохозяйств по обслуживанию их высокой задолженности корродировано с высокой безработицей и вялым ростом доходов. Ставки дефолта и ставки по ряду банковских активов (жилой ипотеке, коммерческим ипотечным кредитам, кредитным картам, студенческим кредитам, авто кредитам) в значительной степени коррелируют с уровнем безработицы. И также определенный прессинг оказывает глобализация, новые технологии и торговля на реальную заработную плату неквалифицированной рабочей силы (и даже «белые воротнички», квалифицированные работники оказываются в зависимости от угрозы оффшорного аутсорсинга (от себя: аутсорсинг — перемещение производств в страны с дешевой рабочей силой) своих рабочих мест), что будет оставаться проблемой в ближайшие годы. Несмотря на то, что интеграция в 2,3 млрд. Chindians в глобальную экономику может быть со временем одним из основных источников долгосрочного роста, сейчас это основа глобальной проблемы 2 млрд. человек, которые являются значительной частью глобальной рабочей силы.
Восьмое, за последнее десятилетие США и некоторые другие дефицитные страны (Великобритании, Ирландии, Исландии, Испании, Австралии, Новой Зеландии и т.д.) были потребителями первой и последней инстанции, в которых расходы были больше, чем их доходы, что послужило причиной большого дефицита. В то время как Китай, Германия, Япония, большинство стран Азии и большинство развивающихся рынков (за исключением Emerging Europe) были производителями первой и последней инстанции, где расходы были меньше, чем их доходы, и возникло большое сальдо счета текущих операций и, следовательно, они росли на спросе из дефицитных стран для заполнения разрыва между их избыточным производством и внутренними расходами. Но сейчас этот расклад и эта система диспропорций оспаривается, так как потребители в дефицитных странах урезают расходы и нуждаются в импорте все меньше. И дефицитные страны смогут вернуть свой потенциал роста в то время, как внутренний спрос у них упадет по отношению к ВВП, и им нужны другие компоненты совокупного спроса, а именно увеличение чистого экспорта с течением времени. В результате сокращения глобальных дисбалансов дефицит по счету текущих операций в стран перерасходования (США и других англосаксонских стран) приведет к сокращению текущего счета излишков в пересберегающих странах (Китай и другие развивающиеся рынки, Германия, Япония). Но если чистый экспорт сократится в избыточных стран, то эти страны могут вернуть в свои потенциальные темпы роста, если внутренний спрос — в особенности частный внутренний спрос — вырастет быстрее, чем ВВП. Если же внутренний спрос не вырастет достаточно быстро, то сальдо таких стран в результате отсутствия мирового совокупного спроса приведет к более слабому восстановлению глобального экономического роста . Другими словами избыточные страны не могут больше полагаться на чрезмерное перерасходование средств в США и других странах, как источников экспортного роста. Таким образом, если отечественный частный спрос значительно увеличится в избыточных странах — это процесс, который может занять многие годы, так как высокие нормы сбережений в этих странах обусловлены структурными факторами, которые не могут быть изменены в краткосрочной перспективе — рост в странах с излишками будет значительно ниже.
Девятое, в то время, как повышение роли государства необходимо, чтобы предотвратить превращение серьезного спада в «почти-депрессию», ошибки государственной политики могут привести к более низким цифрам от номинального роста в предстоящие годы. Подумайте про торговый протекционизм и его потенциальные издержки; подумайте про финансовый протекционизм и вероятные ограничения на прямые иностранные инвестиции. Подумайте про рост государственного долга и дефицита, ведущего к более высоким реальным ставкам, а также про необходимость повышения налогов, чтобы избежать проблемы государственной задолженности. Подумайте о регулировании и надзоре за деятельностью финансовых учреждений, какое это окажется влияние на кредитование, и как это скажется на росте? — не трудно догадаться, что рост скорей всего будет оставаться ограниченными в течение длительного времени. Подумайте о степени государственного вмешательства в экономические вопросы и риски, если это вмешательство станет чрезмерным и подавляющим развитие частного сектора и негативно влияющим на экономический рост.
Десятое, существует значительный риск того, что, в дополнение к снижению потенциала роста в среднесрочной перспективе из-за структурных уязвимостей, которые обсуждались выше, мы также будем наблюдать значительное снижение потенциального роста в странах с развитой экономикой. Это сокращение потенциала роста может быть результатом действия нескольких факторов. Во-первых, это результат процесса старения населения и демографических тенденций. Во-вторых, это результат снижения темпов накопления человеческого капитала (который увеличивает долгосрочную производительность труда), длительное время безработный человек теряет навыки, молодые работники без работы не увеличивают свою профессиональную квалификацию, а также происходит снижение инвестиций в сферу образования и подготовки кадров (как стоимость так и доступность финансирования образования уменьшается во время затянувшихся кредитного кризиса). В-третьих, несколько лет снижения номинальной капитальных затрат и меньшей степени накопления капитала снизит тенденцию роста производительности труда. В-четвертых, вытеснение частного сектора за счет государственного сектора дефицит и недостаточные сбережения, а также рост реальных процентных ставок по государственным долгам будет означать меньшие темпы роста в экономике в целом. В-пятых, интенсивный рост в последнее десятилетие в дефицитных странах был искусственным и обусловлен чрезмерным заимствованием, большим кредитным плечом и перерасходованием. В случае финансового кризиса и последовавшего за ним стойким кредитным кризисом это приведет к меньшим темпам кредитного роста и потенциал экономического роста в целом окажется ниже, чем это было раньше.
В заключение, несколько слов о среднесрочных желтых сорняках, которые могут ограничить способность глобальной экономики к восстановлению. Рост может оставаться в течение ряда лет ниже потенциала, и потенциал роста в развитых странах может сократиться из-за факторов, рассмотренных выше. Таким образом, если эти структурные проблемы не будут решены, то мировая экономика может начать расти в 2010-2011 годах темпами, значительно ниже своего потенциала или даже сократить потенциал роста.
Риски W-образного падения.
В заключение, мы до сих пор обсуждали, почему желтые сорняки — а не зеленые стрелки — будут оказывать решающее воздействие на глобальную экономику и будут тянуть ее за ноги на дно, а также приведут к тому, что выход из спада начнется позднее оптимистического консенсуса; структурные слабости могут привели к снижению фактического и потенциального роста в среднесрочной перспективе, как только мы выйдем из нынешнего серьезного экономического спада. Но есть и третья опасность того, что необходимо иметь в виду. После того, как глобальная экономика оттолкнется от дна, может быть несколько кварталов более быстрого роста ВВП, производство начнет расти благодаря политики стимулирования, которая должна достичь своего апогея. Но это восстановление будет ограничено двумя факторами: во-первых, в среднесрочной перспективе уязвимостями и препятствиями на пути устойчивого роста, которые были отмечены ранее. Во-вторых, есть риск W-образной рецессия, крылья которой приведут к предварительному восстановлению экономического роста в 2010 году, но это может быть обернуться к концу этого года или в 2011 году настоящим ураганом, ростом цен на нефть, повышением налогов и ростом номинальных и реальных процентных ставок по государственным долгам во многих развитых странах.
Во-первых, нефть и энергия, а также цены на сырьевые товары могут испытать космический взлет, как только возникнут предварительные признаки глобального восстановления, если эластичность предложения таких товаров является неэластичным по цене из-за ограниченных возможностей поставок этих товаров после нескольких лет недостаточных инвестиций в сырье, особенно нефть и энергию. В результате резких скачков цен на сырьевые товары возникнут первые признаки надвигающейся инфляции, но, что более важно, это резко негативно повлияет на сырьевых импортеров, что приведет к сокращению их реальных доходов и приведет к дальнейшему замедлению спроса.
Во-вторых, к концу 2010 года многие американские послабления на налоги (на доходы, доходы от прироста капитала, дивиденды, жилье) истеку, и будут частично восстанавливается прежние ставки налогов, будут введены новые налоги (впрочем, необходимые для контроля парниковых выбросов). Эта зарождающаяся тенденция к увеличению налогов может привести к замедлению потребления и инвестиционных расходов.
Третье, есть озабоченность по поводу среднесрочной финансовой устойчивости, а также риск того, что монетизация бюджетного дефицита в конечном итоге приведет к инфляционному давлению после двух лет дефляции, что может привести к увеличению номинальных и реальных процентных ставок на государственные облигации, таким образом, произойдет вытеснение потребления и капитальных расходов на строительство жилья.
Заключение: Значительный тройной риск для глобального экономического подъема.
В заключение, существуют три основных источника риска для раннего и устойчивого глобального экономического подъема. Во-первых, последние данные свидетельствуют о том, что вместо зеленых ростков есть много желтых сорняков. Так что этот серьезный глобальный кризис, возможно, не закончится в середине 2009 года — как утверждают оптимисты, — а к концу 2009 года или в 2010 году. Во-вторых, глобальное восстановление после спада, возможно, не будет V-образным (как утверждают оптимисты) с быстрый возвратом к потенциальному росту. Структурная уязвимость и наследие перекредитованности домохозяйств, корпоративных фирм, финансовых институтов и правительства в настоящее время может привести к снижению потенциального роста и дополнительным реальным рискам, даже потенциал роста в странах с развитой экономикой может оказаться довольно низким. Третье, крылья глобального восстановления могут быть подрезаны к концу 2010 или 2011 — в результате возникнет W-образная рецессия — если рост на нефть и сырьевые товары, рост налогового бремени и рост озабоченности по поводу среднесрочной финансовой устойчивости и темпов инфляции приведет к скорейшему вытеснению частного потребления, капитальных затрат и инвестиций в жилье.
Перспективы развития мировой экономики могут оказаться лучше, чем то, что описано в этом анализе, если будет проводиться соответствующая политика — это будет обсуждаться в отдельной комментарии, — если будут разрешены эти краткосрочные и среднесрочные риски и уязвимости. И, как говорилось выше, я не исключаю пару кварталов бурного роста, как следствие политики стимулирования, которая окажет благотворное влияние на компании, которые резко сократят свои не распроданные запасы и приступят к наращиванию производства, когда конечные продажи станут восстанавливаться. Но уже упомянутые риски будут деформировать восстановление в среднесрочной перспективе, что приведет к низкому фактическому и потенциальному росту в 2010-2011 годах. И нельзя исключать риск двойной W-образной рецессия в 2011. Таким образом, детальный анализ в этом документе свидетельствует о том, что риски для устойчивого глобального роста и восстановления достаточно высоки.
Со временем мировая экономика справится со всеми трудностями, и потенциал роста в странах с формирующейся рыночной экономикой останется высоким, особенно за счет роста внутреннего спроса, — им не следует полагаться исключительно на чистый экспорт — этот фактор станет новым источником роста для стран с формирующейся рыночной экономикой. В среднесрочной перспективе будет отмечаться вялый фактический и потенциальный рост в США, Европе и Японии (если только какая-либо новая технологическая революция не повысит потенциал этого роста), поэтому страны с формирующейся рыночной экономикой не могут рассчитывать на более развитые в качестве основного источника собственного роста. Поэтому в среднесрочной и долгосрочной перспективе развивающиеся рынки будут отчасти зависеть от их способности разрабатывать новую модель внутреннего спроса и/или торговли Юг-Юг (от себя: нынешняя модель условно предполагает, что потоки товара и капитала идут с направлении Север-Юг) и экономического роста.
Оригинальный текст: RGE Monitor, Перевод: Алексей Рыбин
