Падение мировой экономики подает признаки торможения, единственной страной, где экономическая активность увеличивается остается Китай. Худшую динамику показывают США, Великобритания и Россия. Надолго ли это? Восстановится ли экономика? И правда, что все страшное позади как пропагандирует медиа? Попробуем разобраться.
Текущая ситуация:
Рынки растут с беспрецендентной амплитудой, последний раз индекс Nasdaq рос 12 дней подряд 13 лет назад — в 1996 году. Подобное поведение однозначно подтверждает, что рынок медвежий, а значит развивается второй сценарий — рост перед падением.
На мой взгляд, в настоящий момент выдается уникальная возможность для формирования портфеля из коротких позиций с инвестиционным горизонтом от 6 до 12 месяцев.
Ниже привожу текущую оценку финансовых рынков с разных сторон:
1. Фундаментальная оценка
Мультипликаторы P/E по основным индексам акций добрались до своих исторических средних значений, а по некоторым индексам даже превысили их. Так, немецкий DAX и американский S&P500 стоят сейчас 30х и 16х соответственно годовых прибылей входящих в них компаний, при среднем значении за последние 20 лет в 18х. Индекс Китайских компаний SZASHR, состоящий из 726(!) представителей «поднебесной», торгуется по мультипликатору 55х, при среднем значении 25х. Данные факты подтверждают переоценку международного бизнеса инвесторами, так как эта стоимость поддержана не инвестиционными (длинными) деньгами, а спекулятивным капиталом.
Выручка компаний продолжает падать. В среднем все компании отчитываются о сокращении выручки на 25-30% по сравнению с аналогичными периодами прошлого года.
Финансовые показатели оказываются лучше ожиданий аналитиков, но в реальности они достигнуты за счет сокращения издержек и государственной поддержки деньгами налогоплательщиков, а не органического спроса. До минимальных уровней за последние 20 лет сокращены: капитальные затраты, закупки складских запасов, рабочие места, компенсация рядовых сотрудников, в то время как топ менеджмент увеличил себе выплаты и бонусы – выглядит как бегство крыс с тонущего корабля. Morgan Stanley, Goldman Sachs и JP Morgan выделили 72%, 49% и 38% от выручки 1H2009 соответственно для зарплат сотрудникам.
Безработица продолжает расти. По официальной статистике, в США без работы остаются 10% населения, а в отдельных странах Евросоюза (Испания) под 20%. По неофициальной статистике безработица в США уже превысила 20%. Помимо роста безработного населения, на историческом минимуме с начала ведения статистики в 1960 году находится средняя продолжительность рабочей недели у работающего населения. Данные факты усугубляют обслуживание потребительских кредитных линий американцев, которые составляют более 2,5 трлн. долларов. Без новых доходов для выплат и/или рефинансирования этой задолженности — американские потребители обречены на максимальное сокращение расходов, что неминуемо спровоцирует развитие дефляционной спирали.
Транспортировка сыпучих грузов, являющаяся показателем активности мировой торговли, падает с начала июня. Этот индекс дал сигнал в феврале об оживлении спроса, а сейчас сигнализирует об очередном замедлении мировой торговли. Скорее всего Китай заканчивает активно скупать сырье. Когда спекулянты это поймут, то будут выходить из позиций еще быстрее чем заходили.
Цена и ценность. Фундаментальная оценка активов расходится с текущими ценами на рынке. Когда цена превышает ценность, покупать активы можно только в расчете на дурака, который купит после Вас. Именно это и происходит на рынках. Спекулятивный капитал толкает цены наверх и провоцирует закрытие коротких позиций, увеличивая спрос.
2. Техническая оценка
12 дней роста подряд — самое длинное ралли в индексе Nasdaq за последние 13 лет. Сектор высоких технологий исторически является индикатором желания инвесторов покупать рискованные активы, так как большинство технологических компаний не платит дивидендов, соответственно единственная возможность получить прибыль по инвестициям это продать дороже.
Анализ подобных движений с 1970х годов показал, что статистически среднее количество дней роста при непрерывном цикле составляет 12 дней, после чего следует коррекция в пределах 6% и последний рывок роста, превышающий предыдущий максимум на 10%.
Все резкие движения индексов наверх происходили на медвежьем рынке, так как основной движущей силой роста являлось закрытие коротких позиций. Поэтому текущий рынок был и остается «медвежьим» — склонным к понижению в долгосрочной перспективе, пока не будет доказано обратное. Хорошим индикатором является комбинация из средних цен за последние 50, 100 и 200 дней. Если она синхронно растет, то рынок «бычий», и «медвежий» в обратном случае. Последний раз на покупку данный индикатор сработал в июле 2003 года, после чего рынок вырос на 48% за 4 года (9,2% в год). Торгуя по этому индикатору не получится «купить на дне» или «продать на максимуме», но он очень простой и позволяет разделять «бычьи» и «медвежьи» рынки для долгосрочного инвестора.
Цели снижения по индексам составляют от 50% до 60%, что при риске в 10% представляется хорошей сделкой по соотношению risk/reward.
3. Психологическая оценка
Я придерживаюсь мнения, что понимание психологии трейдеров является ключевым параметром успеха при торговле на «медвежьих» рынках, так как основным движущим капиталом являются короткие (горячие) деньги, в отличии от «бычьего» рынка плавной кредитной экспансии, где тон задают долгосрочные инвесторы.
В конце июня на рынке сложилось устойчивое мнение большинства, что падение, начавшееся в начале месяца продолжится. Этот факт можно было оценить по многочисленным статьям в прессе и репортажам в медии, основанным на очень популярной технической фигуре «голова и плечи». В итоге получилось самое мощное за последние 13 лет ралли, которое подогревалось отрицанием реальности большинства людей, находившихся в коротких позициях. Каждый день роста провоцировал закрытие по маржин колу новых коротких позиций, что вызывало дополнительный спрос на акции.
Сейчас (конец июля) ситуация обратная. Рынок сильно вырос, а средства массовой информации везде трубят о новом периоде «бычьего» рынка. Публика не спорит, не задумывается о разнице между ценой и ценностью, а покупает, так как рынок превысил свои максимальные уровни, достигнутые в начале июня. Растет – покупай!
Экстремумы рынка всегда формируются на массовых паниках и эйфориях публики.
Прогноз поведения рынка на 6-12 месяцев:
«Плохие активы» не «исправились». Они продолжают оставаться на балансах финансовых компаний, которым разрешили оценивать любые активы по фантомным ценам, что создало эффект достаточной, по нормативным меркам, капитализации кредитных учреждений. Любой рост цен будет использован держателями активов для избавления от неликвидных позиций. До рынка акций «дойдет» в последнюю очередь, так как на нем самая большая доля «глупых денег», представленных населением. Американский потребитель продолжает накапливать сбережения, а эффект потребительского стимулирования государством постепенно сходит на нет. Уже ведутся разговоры об очередном пакете стимулирования потребителя, но без новых рабочих мест и капитала восстановление потребительской экономики невозможно.
Проблема плохих активов и дырявых balance sheets нерешаема путем печатания ничем не обеспеченной бумаги, что было доказано всему миру Японией в 1990х годах, но американские политики считают, что в этот раз все по другому, либо намеренно наращивают и без того колоссальный государственный долг, для развязывания войны.
Отскок рынков акций привлек огромный интерес публики к «подешевевшим» активам. Компании активно продают новые дополнительные эмиссии инвесторам. Особо активные умудрились продать более одного выпуска с начала года. Все это сопровождается конвертацией менеджментом опционов и продажами их личных акций в открытый рынок.
Публика обожает покупать, когда создана иллюзия благополучия, в то время как инсайдеры обычно продают акции так как не видят перспектив роста финансовых показателей компаний.
Суммарные размещения акций с начала года превысили 200 млрд. долларов, что только усугубит следующую волну снижения рынков, так как увеличено потенциальное предложение и в случае отсутствии покупателей, цены устремятся вниз, провоцируя новые продажи.
1. Рынок акций
Целевой уровень снижения по индексу S&P500 составляет 300-500 пунктов, при котором мультипликатор P/E будет равен 5 (пяти) – значению, оказывающему поддержку во все периоды рецессий. По индексу DAX целевой уровень составляет 2500 пунктов.
2. Рынок сырья
После выхода спекулятивного капитала, товарный рынок найдет баланс между спросом и предложением. Уверенней себя будут чувствовать дефицитные товары, и товары, торгующиеся близко к себестоимости производства, такие как: сахар, природный газ, соевые бобы. Благородные металлы, такие как золото и серебро, также будут в цене за счет инвестиционного спроса.
Целевой уровень снижения по сырой нефти сорта WTI light sweet составляет 40 долларов за баррель.
3. Рынок облигаций
Долги квазисуверенных корпораций будут пользоваться спросом до тех пор, пока государства останутся в состоянии обеспечивать положительное сальдо торгового баланса и бюджетный профицит без прибегания к внешним заимствованиям.
Среди корпоративного долга лучше всего себя будут чувствовать облигации диверсифицированных компаний, оперирующих на минимуме заемного капитала.
4. Валютный рынок
Возможны спекулятивные атаки на валюты развивающихся стран, некоторые из которых будут вынуждены опять девальвировать свои валюты.
Не исключено развития панического сценария, когда одна из валют развитых стран полностью потеряет уверенность инвесторов в будущем. Прогнозировать последствия невозможно, но однозначно на рынке будет присутствовать серьёзная волатильность.
Целевые уровни по фунту стерлингов и евро – паритеты к доллару США.
Таким образом, текущие цены мне представляются уникальной возможностью для открытия коротких позиций с риском 10% при целевой доходности в 50+%.
